woojean的博客 模仿、熟练、超越

《低风险投资之路》读书笔记

2019-10-14

这本书从安全边际分析、仓位管理技巧、量化套利投资三个方面来讲述低风险投资的方法,探索在资金规模不大的情况下达到年收益30%的可行性。

当您的资金量大到一定程度后,交易的流动性就成了最大的问题,此时交易者自身就是市场,那么也就很难超越市场的平均收益了。

引子

大盘跌,封闭式基金跌得更厉害,净值不断下跌,而折价不断升高,价格雪崩。但是,我坚信封闭式基金折价越大,大盘跌得越多,就越有投资价值。随着对封闭式基金的研究更加深入,我开始从到期时间、分红、折价等多个角度进行比较。当大盘跌到1300点时,我们把手上所有的钱都买入封闭式基金,此时折价率已经到了50%。

在封闭式基金中,投资者只能选择现金红利方式分红,因为封闭式基金的规模是固定的,不可以增加或减少。
目前国内的封闭式基金规定必须将不低于90%的基金当期实现收益以现金形式分配给基金持有人。

初试套利:华菱管线,2006年底至2007年4月 买入理由:

  • 股改10送7份认沽权证,行权价4.77,2008年3月到期。如果到期股价低于4.77元,则认股权证行权,大股东4.77元需要回购70%的股份,这样上市公司有很大的压力将业绩做好,另外,如此大比例的股份回购,会将股价托在4.77元以上。
  • 华菱管线每股净现金流量非常高,折算下来全年为每股1.93元,高于宝钢的每股1.5元,可以看出公司的盈利其实不错,但是折旧太高了,公司可以通过调整折旧的方法来释放业绩。
  • 前十大股东有8家QFII。
  • 当年公司所得税为33%,而第二年全国统一调整为25%,提高了每股收益;

2008年9月,全球金融危机,A股大盘跌破2000点,此时长安B跌破2港元,PB低于0.5,相对A股折价超过60%。

分级基金A类,已取消。

东电B最初买入是在2011年,主要看中其持有的银行股,但东电B走势一直不温不火,直到2012年停牌公布B转A,2013年2月复盘后3个涨停板,价格接近B转A换股价附近。

2011年3月至9月,选择中国平安,是因为当时其相对H股大约40%的折价,于是在54元左右买入中国平安A股,后股市大幅下跌,最终在35元清仓。

之后继续跌,如果不走,需要3年后才能解套。

第一章 为什么选择低风险投资

低风险投资,是指在风险可控的情况下,获取一定的收益率,这个收益率也许不是很高,但能在大多数情况下实现正的收益率,即使在极端情况下出现负收益率,也能将负收益率控制在一定的范围,实现资产的稳健增长。

大多数人认为,低风险低收益,高风险高收益,实际上,低风险和高收益并不矛盾,因为大家忽略了复利的威力。

2000年以后,打新股的收益率逐渐降低,但是通过可转债、封闭式基金等低风险投资品种,平均每年赚取20%的收益率并不困难。

巴菲特56年的投资经历,仅有2001年和2008年收益率为负,剩余54年都是正收益率,并且仅有1976年收益率超过50%。

当我们决定投资一个品种之前,需要首先了解这个品种的安全边际,尤其是向下的安全边际,在最极端的情况出现时,会跌多少?可能性有多大?需要多久才能解套?如果无法回答这三个问题,那么就不应该买入。

靠把钱存在银行是无法跑赢通货膨胀的,因为目前各国央行都不是以黄金为本位的发行制度,可以通过增发货币来弥补财政赤字及社保亏空,这样的话,所有现金持有者或者银行存款持有者,相当于被征收了铸币税,购买力会随着时间的推移不断下降。

大部分时候,盈利的关键并不是您买了什么,而是您买了多少。这个就是仓位管理的技巧,在高确定性盈利的时候,要敢上大仓位,这才是低风险高收益的关键。

只有当盈利的确定性很高的时候,才能上大仓位,而确定性有保底的时候,才能上杠杆。

2005年的时候,您如果看好股市,预计未来会上涨,可以买入一只或多只股票,但如果您的视野放宽一些的话,就会发现有人将多只股票和债券打包一起卖,而价格相比单独买这些品种,居然打了5折,这就是封闭式基金。

当然,更厉害的投资者,会仔细分析不同封闭式基金之间的差异,在封闭式基金之间再做优选,找到性价比最高的封闭式基金。

第二章 抓住投资时机

有些时候,时间就是最好的安全边际,当您还没有能力去对投资标的进行估值的时候,长期持有ETF指数基金反而是最佳的策略,因为时间会熨平波动,观看美国资本市场,大多数共同基金并没有战胜ETF指数基金。

但是,由于经济的波动性,以及人性贪婪和恐惧情绪的交替出现,造成了股票市场在高估值和低估值之间不断摇摆,如果您选择不恰当的时间节点进入市场,有可能需要等待足够长的时间才能解套。

如果我们能通过某种方法进行分析,知道股票市场处于高估区域还是低估区域,并尽可能在市场高估的时候选择轻仓,在市场低估的时候选择重仓,这样就能够在获得市场平均收益的基础上,再获得超额收益,这就是安全边际分析的价值,也是低风险投资者能力圈中必须具备的一个要素。

安全边际的分析,包括两种方法:统计分析和概率分析。

基于统计做安全分析,也只是概率上的安全

低风险投资者,更多的是基于基本面来分析股市是低估还是高估。

因为股市短期是资金的投票器,而长期是企业经营业绩的称重器。

企业的运行周期都是以年为单位,虽然业绩报告每个季度都会公布,但是很多指标需要在年报中才能看得更加清楚。

基于股票市场的历史数据来分析股市高估还是低估,首先必须了解股市长期上涨的斜率,否则就会犯刻舟求剑的错误。

当道琼斯指数1950年超越1929年高点后,投资大师格雷厄姆已经感觉到美国股市高估了,到了1956年,格雷厄姆甚至认为股市极端高估而清盘了自己的合伙制基金,但此时仅仅是美国股市大牛市的起步时间。

股市创新高并不代表股市已经高估了,股市低估也不能非要等到指数创新低才算,A股市场每次熊市的底部都是不断抬高的,如果现在我们还幻想能在上证指数1000点以下抄底,可能就会错过投资的最佳时机。

当我们能确定股市长期上涨的斜率后,就能对股市的牛熊转换进行分析,并能够在大趋势缓慢上涨的背景下,找出股市相对高估及相对低估的大致位置。

在股市的历史数据中,市场平均市盈率及平均市净率通常用来分析股市整体的安全边际,并可以依次评估股市是处于高估区域还是处于低估区域。另外,股票的分红率,对于安全边际的确定也有极大的帮助。当股市的分红率较高时,股市通常处于底部区域,即使股市不涨,依靠分红再投资也能获得较高的投资回报率。

基于统计分析,我们能知道股市大致是高估还是低估,但对于低风险投资者而言,这是不够的,由于以下两点原因:

  • 第一,股市低估而没有见底之前,或者有恐怖的最后一跳,或者出现长期阴跌;
  • 第二,股市高估而没有见顶以前,仍然可能出现巨幅上涨;

所以,对于短期变幻无常的市场行为,我们需要通过概率分析来确定安全边际。

长期来看,上市公司的净资产总和,以上市公司平均ROE为斜率在上涨,而股票的价格与上市公司的净资产保持正相关性,所以股票长期上涨的斜率与上市公司加权平均的ROE保持正相关性。

通过分析中国A股市场牛熊周期的变换,我们可以看出:

  • 当股市的复合回报率超过企业ROE时,股市处于牛市阶段,此时股票价格不断透支企业未来业绩的增长,市场的整体估值从低估走向高估,市盈率也不断提高;
  • 当股市的复合回报率低于企业ROE时,股市处于熊市阶段,此时股票价格的上涨没有反映企业目前业绩的增长,市场的整体估值从高估变为低估;
  • 大盘蓝筹行情与小盘股行情交替出现;

我的投资模型,七个变量:

  • ROE;
  • 分红比例;
  • PE;
  • PB;
  • 每股净资产增速;
  • 分红率;
  • 分红再投净资产增速;

香港主板市场的平均市盈率通常在8倍至25倍之间波动,平均值在15倍左右,A股市场的市盈率,通常高于香港主板市场,最高到过70倍,平均值在30倍左右。

通常封闭式基金的仓位是70%,而封闭式基金的净值跟随大盘波动,短期内折价率变化很小,所以短期内的涨幅等于指数涨幅乘以70%;

按照基金的合同规定,封闭式基金到期后将召开持有人大会,审议封闭转开放的议项,并赎回基金来套利基金价格与基金净值之间的价差。

第三章 持仓管理技巧

动态再平衡投资策略

假设证券市场是一个波动剧烈的市场,每年大盘指数只有两种可能的走势,涨100%和跌50%,并且两者出现的概率都是50%,您能赚钱么? 这种行情被称为坐电梯行情,经过几次波动后,指数又回到了原点,如果满仓ETF指数基金,那么经过几轮波段后,应该是不赚钱的。

那我们换一种方式,假设上证指数2000点时,投资者购买50%仓位的ETF基金,剩余50%的现金,并且一年后无论涨跌,都强制将持仓保持为50%ETF基金和50%的现金,那结果会如何呢?

在这个投资模型中,大盘每跌50%或者每涨100%时,进行一次动态再平衡,假设4年内上证指数的走势是2000、1000、2000、4000、2000,这意味着股市经过一轮波动后,终点又回到了起点,通过持仓的动态再平衡,居然投资组合实现了盈利,盈利为26.6%(表略),这就是动态再平衡的奥秘之处,投资者采用合理的仓位管理技巧,通过股市的波动赚到了钱。

如果4年内大盘走势是完全不同的路径,例如走势是2000、4000、2000、4000、2000,结论仍然还是一样的,盈利仍然是26.6,也就是说,动态再平衡策略是与指数的路径变化不相关的。

始终保持50%的现金,资金利用率不高,我们现在尝试构造一个投资组合,利用不同投资品种之间的波动性来赚钱。假设市场中存在A、B两个投资品种,并且A和B存在负相关性,即A涨100%时,B跌50%,而B涨100%时,A跌50%,当经过一轮周期后,假设A和B都回归到最初价格,那么投资者的回报率是多少呢?

在这个模型中,投资者初始持有A和B各50%,投资品种A的变化规律是涨100%、跌50%、跌50%、涨100%,投资品种B的变化规律是跌50%、涨100%、涨100%、跌50%,A和B经过一轮波动后都回到了起点,投资者组合的净值从1元增加到2.44,盈利144%。

相比指数基金与现金的动态再平衡,负相关性品种的动态再平衡,在相同的波动幅度下,投资回报率要高很多。

即使在负和的赌场中,精通概率的数学家们也可以赚到钱。

假设到期权证价值归零的概率是90%,但也有10%的可能涨20倍,按凯利公式计算,胜率10%,赔率20,计算出最佳仓位F = 5.5%;

所以,对于低风险投资者来讲,并不该拒绝有风险的品种,甚至不用拒绝高风险的品种,只要控制好仓位,都可以将其变成低风险投资组合。

我们需要注意一点,那就是持仓之间的相关性,因为按照凯利公式,如果一次赌局输了,是可以拿备用金继续赌博的,但是当市场大幅波动时,很多不相关的投资品种会突然变得正相关,例如当市场大幅下跌的时候,经常是股市、债券同时大幅下跌,此时我们心目中的备用金也会随之缩水,这就违背了凯利公式的初始条件。所以,投资组合中必须保持相当比例的高流动性资产。

凯利公式科学性的前提是胜率、赔率是正确的,但是实际交易的胜率、赔率无法前知,所以最终仍然是主观的

资产之间相关性越小,通过资产再平衡后获得的收益就越大。

第四章 量化投资

量化投资的失败案例:美国长期资本管理基金,高杠杆+黑天鹅爆仓;

量化投资的成功案例:大奖章基金,西蒙斯,数学家奖章,高频交易,日内数千次交易,巨额成交量;

第五章 低风险投资兵器谱

略。

第六章 如何实现30%年收益率

低风险投资者技能进阶金字塔模型:

  • 预计年投资收益小于5%:货币基金、逆回购、短期理财产品;
  • 5%~10%:企业债、新股申购、分级基金A类;
  • 10%~20%:债券互换、债券趋势、封闭式基金、可转债;
  • 20%~30%:股票、基金、债券、可转债、期货趋势及套利;
  • 大于30%:高频+ 杠杆;

附录


公众号
文章目录