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《漫步华尔街》读书笔记

2018-04-03

英文版序

投资者若想在金融市场上不虚此行,就应该购买并持有指数基金,而不要总是钟情于单个股票或是专家理财的共同基金。现在,30年后的今天,我甚至比当初更加坚信我先前的观点。

据统计,超过三分之二的由职业投资经理们所管理的基金业绩逊色于根本无人管理的标准-普尔500指数。

一个投资者承受风险的能力在很大程度上取决于他的年龄和他在非投资领域获得的收入。在大部分投资中所蕴含的风险会随着投资年限的延长而不断降低。

第一章 基本分析与空中楼阁

“随机漫步”是指利用过去的表现,无法预测将来的发展方向以及具体的变动情况。在股市上,随机漫步是指股市价格短期内变化的不可预知性。对此,投资咨询服收益回报预测、复杂的图表模型所作的努力都是无济于事的。华尔街的专家们忌讳随机漫步这个名词,学术界提出随机漫步,对于那些专业投资者来说,无疑是一种人身攻击。

为了抗击学者的攻击,市场分析师们开发了两套标准技术,其一是基础分析,其二是技术分析。对此,理论界人士也不甘示弱,他们用弱式有效市场、半强式有效市场、强式有效市场三种版本来扩大随机漫步的外延,并创立所谓新投资技术理论以回避实务界人士的反攻。新投资技术理论落脚在贝塔系数上。

学术界有一个定律:教授是绝对不会因投资而盈利的,他们可能继承一大笔钱,也有可能娶到(嫁给)一大笔资金,可能花掉许多钱,但绝不可能靠投资股票赚钱,赚钱不属于学术问题。

投资是一种以得到合理、可预见的以股息、利息或租金为形式的收入和长时期内价值增值为目的而购买资产的行为。投资于投机的区别在于投资收益回报的时间长短以及对回报的可预测性上。

本书面向的读者不是投机者。

即便要对付的只是温和的通货膨胀,也必须采取一些能保持实际购买力的投资策略,否则我们的生活水平将注定走下坡路。

成功的投资者应该是一个全能选手,对任何事情都有好奇心,并用自己的智慧让自己变得富有。

投资就是一场赌博,一场输赢依赖于对未来预期能力高低的赌博放屁

基本分析理论认为,每一种投资工具,无论是股票还是不动产,都有一种可以称之为内在价值的固定基准,该种内在价值可通过对该种投资工具现状和未来前景的分析而获得。

市场价格和内在价值之间的差距最终会被市场所纠正,这要是该理论的核心所在。

威廉提出了一种计算股票内在价值的公式,这一公式是以股息收入为计算依据的。

基本分析的要害在于,股票价值的估计建立在对未来收益增加的程度和增加期间的不确定预测之上,我以为,这样的股票内在价值,它的可靠性会大打折扣。

确定股票内在价值的公式多种多样,现在,任何称职的证券分析师只要轻松地敲敲电脑或者计算器的键盘便能快速得到股票的内在价值。

空中楼阁理论偏重的是股票的心理价值,由凯恩斯提出。在凯恩斯看来,职业投资者并不喜欢把全部精力花在估计内在价值上,他们更乐意于估计大众投资者未来的行为模式,把他们赚钱的希望建成空中楼阁。成功的投资者能够估计哪些股票最可能被大众用来建造他们的空中楼阁,然后抢先购买这些股票。

凯恩斯认为,基本分析原理的工作量极大,其演算结果也即内在价值的价值也是值得怀疑的。当伦敦的金融人士还在嘈杂的办公室里用基本分析原理埋头苦算时,凯恩斯每天早上用半小时的时间在床上就将市场搞定了。这种悠闲的投资方式替他挣了几百万英镑,他所在的剑桥国王学院的捐赠基金价值也因此翻了9倍。

然而,并非阿猫阿狗都能建立空中楼阁,或者猜到别人的想法。

心理分析法就好比媒体的选美比赛,游戏规则是:参与者必须从100张照片中选出6张最漂亮的面孔,谁的选择最符合大众的普遍选择,谁就赢得奖金。聪明的选手会注意到,要想赢,投票者个人的审美标准是无关紧要的,最佳选择是选择那些其他选手也喜欢的面孔。

只要你发现有人会用5倍的价格买进你以真实价格3倍的价钱买入的任何投资,那么现在你以3倍于真实价格的价位购进股票是完全正确的。

亚当·斯密在《金钱游戏》一书中早就玩过了,他对股价决定的看法和凯恩斯完全一样。

奥斯卡·摩根认为,探寻股票的内在价格无异于水中捞月,在市场经济中,资产的价值取决于实际发生的或可能发生的具体交易,投资者应该将以下拉丁箴言奉为信条:价值取决于其他人愿意支付的价格。

第二章 人群的疯狂

历史给我们的教训是,尽管空中楼阁理论可以解释投机者的行为,但是,将全部精力花在预测易变人群的反应,终究是一种极其危险的游戏。

大众心理积累的不是智慧,而是愚蠢。

金融市场的高创新能力在于:当市场出现对能增加投资机会的金融工具的需求时,市场必定能提供该种金融工具。比如在荷兰郁金香投资泡沫中产生的看涨期权。

用期权进行投资,只需垫付小部分本金,便可获得成倍增长的收益,期权交易是进行杠杆投资的一种办法,它对投资潜在回报和风险起到加倍作用,这种方法保证了市场的高度参与性。

根据我的个人经验,市场的输家往往是那些不能抵制住诱惑的投机者。要从股市赚钱并非难事,难的是如何抵制诱惑,始终保持理性的头脑,不受短期、快速致富投机热潮的干扰。

第三章 股票定价:60年代至90年代

美股历史回顾,详略。

事实说明,从20世纪60年代到90年代,专业投资者的确也卷入了几次标准的投机运动,每一回专业投资者积极抬高股价,原因都不在于他们认为当前股价低于其内在价值,而是因为他们想博傻,等着更傻的傻瓜用更高的价钱吃进他们手中的股票。

由于只有三分之一的股票的表现能超过道指的平均水平,所以投资者们最好谨慎对待新股发行。请记住,新股票发行的卖家多数为公司经理层本身,他们总是选择在公司处于最鼎盛时期或者公众投资热情最高的时候发行股票。

我个人认为,我们不能仅凭市场一时的不合理而放弃基本分析原理,任何不合理的股票价格都会逐渐被市场纠正,但这一过程可能很慢,很残酷。

第四章 股票定价的基本分析原理

在对股票价值进行估算时,基本分析理论家通常是从一个打算购买股票并长期持有的投资角度出发来考虑问题的。

普通股的价格还取决于其他的一些因素,我认为,其中四个因素是决定性的:

  • 预期增长率; 股息和利润增长速度越快,理性投资者就越是愿意为其支付较高的价格;
  • 预期股息派发; 股票股利带来的唯一后果是单位变化,所以,股东不应为股票分割和股票股利的派发而欢呼雀跃,除非同时伴随着高现金股利派发或者披露了公司取得更高利润的信息; 在其他条件相同的情况下,现金股利占公司利润的比例越高,理性投资者就越愿意为其支付一个较高的股价;
  • 风险程度; 股票声誉越好,其质量就越高,据说蓝筹股会有一个优质溢价,大多数投资者偏好风险较小的股票,因此蓝筹股市盈率要比那些风险高、潜质低的股票市盈率高。 要准确测量风险,几乎是不可能的,尽管如此,经济学家们却知难而上,学者和职业投资家均把大量精力投入到风险测量研究中。
  • 在其他条件相同的前提下,股票的风险越低,憎恶风险的理性投资者就越是愿意为之支付较高的价格;
  • 市场利率水平; 投资者应该研究除了股市之外,还可以从其他渠道获得多少收益。其他条件不变,利率越低,理性投资者就越愿意为一只股票支付更高的价格。

四条股票定价规则表明,公司增长率越高、增长持续期间越长、股利支付越多、股票风险和市场利率水平越低,证券的基本分析价值就会越高。

经济学家已采纳以上规则,并将其写成数学公式以方便股票定价的计算。

告诫1:对未来的任何预期都无法当场验证; 千万记住,不管你用何种公式预测未来,这些公式本身或多或少是建立在一些不可靠的假设前提条件上的。

告诫2:不可能从不完善的数据中计算出确切的数字; 股票内在价值的数学计算公式的准确性是建立在对未来的预期这一不确定的基础之上的,这些公式中的主要变量都不可靠,只能算是对未来的一些相对粗糙的估计,甚至只是猜测。

我深信,普通股的定价基础是不确定的,即使是万能的上帝,也无法准确获知什么是一只股票最恰当的市盈率。

预期增长率高的股票,其市盈率是否也高,根据约翰·克拉格和我所作的研究,该问题的答案是肯定的。

告诫3:对象不同,情况亦不同;

我们所找到的价值评估标准并非像物理学上的定律一样亘古不变,而是一种灵活多变的关系,它们严重地受到大众心理的影响。

第五章 技术分析与基本面分析

你会发现学者们的论断其实就是:职业投资者的建议并非物有所值。而学院派自己则是一批臭名昭著的无聊者,他们恪守着不出版毋宁死的震撼人心的座右铭,整日忙于发表连篇累牍的论文,其最终的目的或者是为了推翻他人的理论,或者是为了捍卫自己的著作,抑或是给那些已被广泛接受的观点锦上添花。随机游走理论或者有效市场理论正好是一个恰如其分的例子。现在,关于这种理论,我们大致有三种观点:弱型效率假说、半强型效率假说和强型效率假说。它们的基本观点应该说是一致的,即除长期趋势以外,未来股票价格的预测就算不是完全不可能,那也是近乎于不可能。

弱型效率假说攻击的是技术分析的支持者,而半强型效率假说和强型效率假说则把矛头指向了被基本面分析者奉若神明的信条。

技术分析旨在预测买卖股票的适当时机,它为空中楼阁定价理论的信奉者所青睐,而基本面分析则重在利用基本分析理论的信条来挑选个股。

大部分的图表主义者坚信市场无外乎是由10%的逻辑和90%的心理所构成。基本面分析者则采取了与前者截然相反的态度,他们认为市场应该是由90%的逻辑和10%的心理所构成。他们并不关心以往股价定势的特定形态,而是将主要精力用来挖掘一只股票的真实价值。

大约90%的华尔街证券分析人士认为自己是基本面分析者,因为许多人认为图表主义者缺乏应有的权威感和职业感。

技术分析的第一条原则是:关于一家公司的收益,股息和未来前景的所有信息都会自动反映在公司过去的市场价格中。

技术分析的第二条原则是:股票价格喜欢沿着已经形成的趋势变动。

在技术派眼中,对公司收益和股息这些基本面信息的最为乐观的看法是它们一钱不值,而最悲观的看法则认为它们会分散你的精力。

我们不难发现图表主义者其实都是短线客,而非长线投资者。

由于一家公司未来的前景在很大程度上要受到经济大环境的影响,因此,对证券分析师来说,行业背景调查理所当然地要成为他分析的起点。

尽管貌似科学和真理,但基本面分析仍不可避免地隐含着三个潜在而又致命的缺陷:

  • 有关上市公司的信息和分析可能从一开始就是错误的;
  • 证券分析师所估计的内在价值也可能含有或大或小的偏差;
  • 市场可能死不悔改,不去纠正自己的错误;

许多分析师运用综合技术去评判个股价值,其中一种最为明智的程序可以简单的归结为以下三条法则:

  • 只购买那些预期收益增长能连续五年以上超过平均水平的公司;
  • 永远不要为一只股票的内在价值多付一份钱;
  • 寻找那些具有预期业绩增长传闻的股票,但前提是市场中的投资大众愿意在传闻上建立起价格的空中楼阁;

第六章 技术分析和随机游走理论

就我个人的经历来看,我从未见过一位成功的技术分析者,而失败者倒是屡见不鲜。

对学术世界而言,技术分析简直就是邪恶的撒旦,我们喜欢嘲弄他。

图表主义者相信,在股市里存在着动量,他们先验地认为,正在上涨的股票将会好戏连台,而那先开始下跌的股票将会颓势不改。因此,投资者应该买进刚刚启动的股票,并且坚定地持有手中的强势股,而一旦股票开始下跌,或者走势低迷,则投资者就会被建议平仓出局。

有人已经通过美国各主要交易所自20世纪初以来的全部股票价格数据对这些技术分析法则作了彻底的检验,结果表明,股价过去的走势不足以用来准确地预测股票未来的变动。

人们之所以会对股市中存在着重复模式的信念如此执着,归根结底,都是统计幻觉惹的祸。

通过让学生掷硬币,我们还同时仿造了其他的股价走势图,这里有头肩底、三重顶、三重底等,甚至包括许多秘传的技术形态由这个论点可以看出这个作者不理解图表分析基础之上的趋势跟踪策略的精髓

基于以往股价的变动,想要对一系列股价的下一步走势进行预测,几乎就是缘木求鱼。不管股价在过去是快速震荡还是牛皮盘整,到了明天,价格的上涨和下跌还是对半开`趋势跟踪,不是趋势预测,精髓在资金管理,不在入场信号的准确,实际上趋势跟踪胜率很低,但是依然可以盈利,不理解这一点的人,就是不理解趋势跟踪`。

你不要奢望从股价变动的历史中找到任何有用的信息,并以此来帮助你在投资组合管理中不断地战胜买入-持有策略。

技术分析就像是占星术,而且同样都貌似科学。

没有什么证据摆出来,感觉像个喷子

只有在技术分析方法较之于大盘能产生更多的回报时,才能证明它们是有效的。然而遗憾的是,直到今天,还没有一种技术方法能长期通过如此严格的检验。

在我看来,道氏理论其实就是一场在阻力位和支撑位之间展开的盛况空前的拔河比赛。令人失望的是,产生于道氏理论运行机制的技术信号却未能在预测未来股价走势上显示出举足轻重的作用。

根据相对强度理论,投资者应购买并持有近期走势明显强于大盘指数的股票,也就是说要购买强势股。虽然,在历史上相对强度策略的确曾一度战胜过买入-持有的策略,但尚无证据显示这种格局是始终如一的。

量价理论体系认为当一只股票放量上涨,或者呈现价升量增的态势时,则表明买方意愿强烈,股票有望再续升势。

实际上,最有可能战胜大盘的策略是在熊市信号发出后立即买入股票的策略。

人类天生喜欢有序,不愿意接受随机性的现实。即使懂得概率法则,人们还是力图在随机事件中找出某种内在规律。在股票市场上是这样,在解释运动现象时同样如此。

在科学的审视面前,技术图表的解读只配和炼金术相提并论。

一言以蔽之,技术分析之树结不出有用的投资策略之果,这是随机游走理论的基本结论。

在股票市场中,任何被人发现行之有效的规律都无一例外地将毁灭它自己。正是由于这个原因,才使我深信没有谁能够通过技术方法来成功地赚取不同寻常的回报。

技术理论仅仅是养肥了两类人,一类是那些炮制和推销技术性服务的人,还有一类即使雇佣技术分析师的经纪行。后者利用技术人员去鼓动投资者频繁地进行着徒劳无功的股票交易,并从中拿走大把的佣金。

第七章 基本面分析究竟有多好

证券分析师安身立命的天职就是预测公司未来的收益。

对公司过去收益增长的统计根本无助于你去预测未来收益的增长。

将一条法则铭记于心:从已逝的过去中我们找不到任何可靠的规律来指引证券分析师去预知未来。

坦白地说,这些让证券分析师们颇为得意的佳作并不比那些仅仅通过以往趋势的简单外推所作出的预测准多少,而我们已经知道后者对于未来的研判根本起不了多大的帮助。

证券分析师在预测目标公司的未来盈利前景时遇到了连他们自己都始料不及的困难,而那些在投资决策时盲目轻信这类预测的投资者将不得不吞下失望的苦果。

如果有人告诉你,一群训练有素、报酬优厚的专家可能并不是特别擅长于自己的强项时,我想你多半会觉得难以接受,然而不幸的是,世界上的事情往往就是这样。

证券分析师在预测未来时会遇到几乎是难以逾越的障碍主要因为4个因素:

  • 随机事件的影响;
  • 通过创造性的会计程序提炼出的可疑的盈利报告;
  • 许多分析师自身所存在的基本能力的欠缺;
  • 优秀的证券分析师正在大量流向推销第一线和投资组合管理层;

研究表明,一般来说,股票价格会先于那些始料不及的优异或拙劣的盈利报告而作出充分的反映。

一个市场节奏的追随者只有在他70%时候作出了正确的决策时,才有可能战胜买入-持有策略的信奉者。

有些人认为所谓基本面信息是指现在业已公开的信息,而另一些人则坚持这个定义还应该进一步拓展到在未来尚不为人知晓的信息。就是基于这个分歧,随机游走理论的强型效率假说一分为二。

第八章 崭新的漫步靴:现代投资组合理论

本章所要阐述的:在学院的象牙塔里被创造出来的、得到千锤百炼的“新投资技术”领域。

无论如何,多样化策略总是可以产生降低风险的好处。

详略。

第九章 富贵险中求

多样化策略并不能完全消除风险,因为所有股票似乎都有着生死与共的决心,因此多样化策略在实践中只能消除部分而非全部的风险。

力图确定证券风险中哪些部分可以被多样化策略消除,哪些不能,这个结果被称之为资本资产定价模型。

能为多样化策略所分散掉的风险不可能产生任何溢价,因此,为了从投资组合中获取一个较高的平均长期收益率,就必须要相应地提高投资组合的风险水平,而且这种风险是不能被分散掉的。

贝塔系数就是对系统风险的数字表达。其计算的实质就是在个别股票的变动与作为一个整体的市场的变动之间进行的比较。

投资组合理论的全部要义就在于,当股票价格不是每时每刻都保持同步波动时,任何一只股票收益的变化就可以被其他股票的互补性变化所抵消或者抹平。

当我们挑选十只股票来构建投资组合时,就可以很好地消除非系统性风险,而继续增加多样化的程度只能使为数很少的风险得到消减。

第十章 对随机游走理论的攻击:市场是否真的可以预知

就在1987年“股灾”后不久,《华尔街日报》公开表态,它们认为有效市场理论是经济理论史上最为一目了然的谬误。随后《商业周刊》又把该理论描绘为一次“彻底的失败”。

在20世纪80年代末至90年代期间,那些坚信心理因素是股票市场中一个本质特征的仁人志士们开拓出一个新的领域,他们将其称之为行为金融学。

有效市场理论赖以发展的基础就是市场参与者都具有高度理性这一前提假设。

从长期来看,小市值股票的表现往往优于大盘。

我选择股票的核心原则之一就是挑选那些有着令人信服的增长前景的公司,而且它们尚待市场发掘,因此市盈率倍数也相对较低。

不过你千万不要忘记,低市盈率常常被证明是罪有应得。

市净率较低的股票往往会在将来产生较高的收益。

道指之犬,略。

成功的基金的规模会不断增大,与此同时,续写神化的难度也会与日俱增。

总而言之,对共同基金收益率的分析并没有给出任何理由足以使我们放弃证券市场显著有效的信念。

内在价值永远不会是一个确定的数值,相反,它是一个由可能值构成的模糊带,无论何时,只要存在着日益增加的不确定性和混乱性,股价就会在这个宽带内剧烈地波动。

第十一章 随机漫步者实用手册

耐心是天才的必要品质。

对于大多数人而言,我还是倾向于自力更生式的投资方式,购买定期保险以求自保,然后把剩余的钱用来自己投资。

认定自己一定会好运常在的人实在是愚蠢至极,为了支付意想不到的医疗费或是安然度过痛苦不堪的失业状态,每个家庭都应该预留一定的现金储备。

你不可能找到绝对安全的策略,然后纵身投入到风险巨大的普通股投资中。

第十二章 金融竞赛的障碍:理解和预测股票与债券收益

透彻了解过去的人不会对现在采取悲观或者绝望的看法。

股票投资者购买的是企业的所有权,希望从中获得不断增长的股利。

第十三章 生命周期投资理论

不同年龄段承受风险的能力不同。 略。

第十四章 三步走上华尔街

略。

补充材料

“猪肋”是如何披上“常春藤联盟”校服的:金融衍生工具入门 略。

补充材料的附录 期权期货价格决定因素

略。


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